21評論丨日本長期國債收益率緣何連創(chuàng)新高？

　　特約評論員 黃亞南

　　被認(rèn)為是世界上最安全資產(chǎn)的日本國債竟然出現(xiàn)了缺乏投資者的窘境，而投資者的減少就會(huì)使交易價(jià)格下降，形成國債收益率攀高的局面。在5月20日舉行的日本20年期國債競拍中認(rèn)購率只有2.5倍，這是自2012年8月以來的最低水平。而反映這次競價(jià)情況不佳的另一個(gè)指標(biāo)——尾差(即平均中標(biāo)價(jià)格與最低中標(biāo)價(jià)格之間的差額)也達(dá)到了1.14日元，這也是自1987年以來的最高水平。市場相關(guān)人士認(rèn)為，這是“38年來最嚴(yán)重的(日本)國債沖擊”。而這一天之后的幾天里，日本的30年期國債和40年期國債等各類超過10年期的國債收益率都創(chuàng)下了歷史新紀(jì)錄，難道日本國債的“安全神話”開始改變了嗎？

　　在日本國債收益率不斷地創(chuàng)新紀(jì)錄的同時(shí)，美國國債的收益率也呈上升狀態(tài)，其實(shí)這兩者是有密切關(guān)系的。在美國政府推出所謂“對等關(guān)稅”之后，長期國債收益率的上升似乎成了一種國際性的潮流。當(dāng)然，這并不是日本長期國債收益率連續(xù)創(chuàng)紀(jì)錄的全部原因。

　　在日本，個(gè)人投資者很少涉及長期國債。這方面的主要投資者是日本國內(nèi)的銀行、壽險(xiǎn)公司、年金機(jī)構(gòu)以及外國投資者，而能確保長期持有的是壽險(xiǎn)公司和年金機(jī)構(gòu)。由于年金機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)分配有明確的比例，在這個(gè)比例沒有得到修改之前是不會(huì)增加超長期國債的購入量的。本來可以期待壽險(xiǎn)公司積極購入超長期國債，但由于日本政府要求保險(xiǎn)公司必須在2025年充實(shí)資本，確保對應(yīng)經(jīng)濟(jì)償付能力比率的規(guī)制，所以，壽險(xiǎn)公司在已經(jīng)完成超長期國債的購買目標(biāo)后，沒有理由繼續(xù)積極購買超長期國債。今年4月，日本的很多銀行為了避免賬面虧損而積極賣出超長期國債，但壽險(xiǎn)公司沒有積極買入。結(jié)果，外國投資者成了日本超長期國債的主要買手。

　　雖然長期國債收益率連創(chuàng)新高，顯示了投資者對日本經(jīng)濟(jì)的悲觀態(tài)度，不過，這種收益率的波動(dòng)是經(jīng)濟(jì)政策和經(jīng)濟(jì)形勢帶來的結(jié)果，而不是原因。而且，長期國債收益率的攀高除了對不動(dòng)產(chǎn)行業(yè)的影響之外，對經(jīng)濟(jì)的影響作用非常有限，所以，日本政府和日本央行(日銀)都認(rèn)為，現(xiàn)在沒有必要采取措施來抑制長期國債收益率。只是，這樣的不作為有可能進(jìn)一步惡化市場對日本超長期國債的信心。

　　去年12月，日本政府編制的預(yù)算案顯示，2025年度的稅收將會(huì)增加，同時(shí)也削減了一部分財(cái)政支出，這意味著可能會(huì)減少國債的發(fā)行量。但是，由于突發(fā)的美國關(guān)稅政策，使得日本的經(jīng)濟(jì)走勢變得一片混沌，稅收增加的樂觀預(yù)測也基本消失。而且，今年夏天日本還將舉行參議院全國大選。為了爭取選票，各個(gè)政黨都可能會(huì)提出不同的減少消費(fèi)稅率的主張，但這些主張并沒有應(yīng)有的財(cái)政收入保障來彌補(bǔ)減稅的缺口，處理不好很可能會(huì)引發(fā)如2022年英國那樣的“特拉斯沖擊”。同時(shí)，美國還施壓日本要增加國防開支，日本政府可能無法控制財(cái)政方面的支出。也就是說，本來很樂觀的經(jīng)濟(jì)形勢風(fēng)云突變，讓日本政府的入不敷出狀況進(jìn)一步擴(kuò)大，最后只能以擴(kuò)大國債的發(fā)行量來對應(yīng)。

　　以往，在日本國內(nèi)的投資者大量出售國債的時(shí)候，日銀就會(huì)大規(guī)模買入國債。但是，今年3月底，日銀就曾經(jīng)表示，目前超長期國債收益率的上升并不屬于異常情況，所以，不會(huì)采取什么措施來對應(yīng)。為了深化量化緊縮的政策，日銀在去年7月制定了減少購買長期國債的計(jì)劃。如果這一計(jì)劃沒有改變，日本國債的交易價(jià)格會(huì)繼續(xù)受挫。不僅如此，日銀尋求升息的動(dòng)向也是金融機(jī)構(gòu)消極對待長期國債的一個(gè)原因。盡管美國所謂的“對等關(guān)稅”政策以及日元升值的風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)阻止日銀升息的腳步，但揮之不去的升息預(yù)期，還是會(huì)成為日本國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在購入長期國債方面的心理陰影。

　　然而，對外國投資者來說，目前的日元貶值和日本國債收益率的攀升，無疑是投資的大好時(shí)機(jī)。根據(jù)日本證券協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，今年4月投資超長期國債的海外資金凈流入量為2.3兆日元，這是繼今年2月和3月，連續(xù)3個(gè)月創(chuàng)歷史新高。雖然日本的市場相關(guān)人士基于自身的處境認(rèn)為，外國人對日本長期國債的投資是一種“痛苦交易”，但在海外投資者的眼里，日本的國債依然是一種很吸引人的安全資產(chǎn)。

　　實(shí)際上，日本長期國債收益率的波動(dòng)不會(huì)有很大的外溢效果，不太可能引發(fā)全球金融市場的混亂，但會(huì)讓日本財(cái)政面臨著可持續(xù)性的挑戰(zhàn)。在日銀堅(jiān)持減少購入國債計(jì)劃的同時(shí)，日本國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)也不積極購入長期國債，勢必會(huì)造成日本政府發(fā)行國債的困難，從而讓日本政府的經(jīng)濟(jì)運(yùn)營舉步維艱。雖然有外國投資者的積極參與，但就目前的規(guī)模來看，還是很難解決日本國債投資者不足的困境。

　　要解決這一困境，日銀需要擺出暫緩升息的姿態(tài)來安撫投資者的心理。不過，這大概是要在日元升值，或者美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息的情況下才有可能實(shí)現(xiàn)。所以，最好的辦法還是日本政府自己去確保財(cái)政收入，制定出合理的財(cái)政政策，降低對發(fā)行國債的依賴程度，從而使日本的國債收益率回落到理性的范圍內(nèi)。

　　(編輯：陸躍玲)