去美元化尚未開始，但全球都在加速多元化配置

　　作者：周艾琳 責(zé)編：石尚惠

　　在關(guān)稅政策等不確定性下，美國(guó)股債匯“三殺”頻現(xiàn)，美元信用遭遇動(dòng)搖�！叭ッ涝�化”和“多元化配置”成為近期多場(chǎng)國(guó)際投資峰會(huì)上，投資機(jī)構(gòu)及其客戶熱議的關(guān)鍵詞。

　　5月29日，瑞銀資產(chǎn)管理公司全球主權(quán)市場(chǎng)策略與咨詢主管馬西米利亞諾·卡斯泰利(Massimiliano Castelli)對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，以前幾乎沒有機(jī)構(gòu)會(huì)質(zhì)疑美元信用，但今年開始這成為諸多客戶會(huì)上被提及的問題。目前主流機(jī)構(gòu)還沒有出現(xiàn)明顯的“去美元化”趨勢(shì)，美元作為全球儲(chǔ)備貨幣的地位仍將長(zhǎng)期保持，但多元化配置、加大對(duì)美元資產(chǎn)持倉(cāng)的對(duì)沖比例是切實(shí)在發(fā)生的事。

　　據(jù)記者了解，作為多元化配置趨勢(shì)的體現(xiàn)，近年來除了黃金被多數(shù)機(jī)構(gòu)增持，歐洲股票、日元、澳大利亞元等資產(chǎn)近期亦受到追捧，國(guó)際投資者對(duì)于港股的興趣同樣在回升。

　　大規(guī)模去美元化未啟

　　4月，美國(guó)實(shí)施“對(duì)等關(guān)稅”政策，一度引發(fā)全球金融市場(chǎng)恐慌，美元指數(shù)跌破100大關(guān)，隨后更跌入98區(qū)間，創(chuàng)下階段新低。日元、歐元今年以來對(duì)美元升值5%~10%。

　　在華爾街看來，美元此前被高估了10%~20%。這種高估緣于美國(guó)“例外主義”——過去十多年里，美國(guó)優(yōu)異的資產(chǎn)回報(bào)率吸引了全球資本流入。然而，關(guān)稅沖突嚴(yán)重打擊了美國(guó)企業(yè)的利潤(rùn)和家庭的消費(fèi)能力，這兩者正是支撐美國(guó)“例外主義”的雙引擎。換言之，美國(guó)關(guān)稅政策正在破壞強(qiáng)勢(shì)美元的核心支柱。

　　卡斯泰利對(duì)記者表示，美元未來在國(guó)際支付中的占比可能會(huì)緩慢從60%下降至50%，但仍將是主要的儲(chǔ)備資產(chǎn)。歐元可能是備選項(xiàng)，但可供選擇的資產(chǎn)有限，以近期受到降息、歐元走強(qiáng)利好提振的德國(guó)國(guó)債為例，其發(fā)行量仍然太小，外加流動(dòng)性不佳，因此很難真正成為一個(gè)國(guó)際性的資產(chǎn)。

　　值得關(guān)注的是，當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月28日，美國(guó)國(guó)際貿(mào)易法院裁定美國(guó)總統(tǒng)特朗普全面關(guān)稅越權(quán)，并阻止相關(guān)關(guān)稅政策生效。消息傳出后，標(biāo)普500指數(shù)期貨上漲約1.5%，納斯達(dá)克指數(shù)期貨漲幅更高，美元指數(shù)漲超0.5%。

　　事實(shí)上，特朗普推遲“對(duì)等關(guān)稅”以來，美股已經(jīng)幾乎收復(fù)全部跌幅，進(jìn)入了技術(shù)性牛市。記者也從多家外資機(jī)構(gòu)處獲悉，其客戶并未大幅降低美股資產(chǎn)敞口，美國(guó)散戶的買入動(dòng)能也仍強(qiáng)。

　　前美國(guó)總統(tǒng)高級(jí)顧問大衛(wèi)·阿克塞爾羅德(David Axelrod)和前聯(lián)邦和州檢察官埃利·霍尼格(Elie Honig)在一個(gè)采訪中提及，特朗普政府可能提起上訴，若上訴失敗，案件可能提交至美國(guó)最高法院審理，結(jié)果存在不確定性。

　　不過，關(guān)稅暫停執(zhí)行削弱了美國(guó)在國(guó)際貿(mào)易談判中的籌碼，可能促使其他國(guó)家重新評(píng)估與美方的合作或?qū)�抗策略，增加了�?guó)際經(jīng)貿(mào)環(huán)境的復(fù)雜性。

　　卡斯泰利則稱，就目前來看，似乎市場(chǎng)開始回歸平靜，去美元化也并未實(shí)質(zhì)性開始，只是投資者都開始認(rèn)真考慮多元化配置，而非過于集中持倉(cāng)美元資產(chǎn)。

　　富蘭克林鄧普頓(Franklin Templeton)首席市場(chǎng)策略師兼研究院主管多弗(Stephen Dover)此前也對(duì)記者稱，美國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模最大、流動(dòng)性最好，美國(guó)金融領(lǐng)域法治體系健全，雖然美元可能“受傷”，但短期內(nèi)被取代的風(fēng)險(xiǎn)并不大。

　　美債風(fēng)暴若隱若現(xiàn)

　　盡管如此，若隱若現(xiàn)的美債風(fēng)暴并未平息。由于美債是全球金融市場(chǎng)的基石，若持續(xù)遭遇動(dòng)蕩，顯然會(huì)拖累美股和美元，美元資產(chǎn)或?qū)⒔?jīng)歷“價(jià)值重估”。

　　“4月以來，作為傳統(tǒng)避險(xiǎn)資產(chǎn)的美債，似乎成為了風(fēng)險(xiǎn)本身。一方面是今年有巨額美債到期需要進(jìn)行債務(wù)置換，另一方面是美聯(lián)儲(chǔ)一再推遲降息導(dǎo)致舉債成本居高不下，這無疑讓美債的‘借新還舊’面臨巨大壓力。”嘉盛集團(tuán)資深分析師陳杰瑞(Jerry Chen)對(duì)記者表示。

　　其實(shí)，美債和財(cái)政赤字的問題早就不是“新”聞。在特朗普2.0時(shí)期，如果說關(guān)稅戰(zhàn)提前觸發(fā)了美債警報(bào)，正在立法階段的大規(guī)模減稅法案恐將進(jìn)一步惡化財(cái)政赤字。在此情況下，買家對(duì)長(zhǎng)期美債的接盤意愿和能力均有所下降，自然也會(huì)要求更高的“無風(fēng)險(xiǎn)”收益率。

　　意識(shí)到問題嚴(yán)重性的美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)貝森特(Scott Bessent)亦在采取辦法。例如，近期計(jì)劃通過調(diào)整銀行的補(bǔ)充杠桿率(SLR)，鼓勵(lì)銀行增加對(duì)美國(guó)國(guó)債的持有量。SLR是衡量銀行資本充足性的一項(xiàng)監(jiān)管指標(biāo)，當(dāng)前美國(guó)大型銀行需維持至少5%的SLR。貝森特希望放寬這一要求，使銀行在不增加資本的情況下，能夠持有更多國(guó)債，從而提升對(duì)國(guó)債的需求，壓低其收益率。此外，美國(guó)政府還希望通過加密貨幣的監(jiān)管法案，讓加密貨幣市場(chǎng)成為美債的重要買家。

　　就此，瑞銀資產(chǎn)管理全球固定收益負(fù)責(zé)人德特威勒(Matthias Dettwiler)對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，大規(guī)模的美債拋售并未開始，此前美債收益率的飆升更多緣于對(duì)沖基金平倉(cāng)等因素�！安贿^，未來仍存在變數(shù)，因?yàn)榉潘蒘LR要求可能會(huì)改善美國(guó)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)對(duì)美債的持倉(cāng)限制，但更主要的買家仍是國(guó)際買家�！�

　　美國(guó)財(cái)政部近期發(fā)布的4月數(shù)據(jù)也顯示，英國(guó)是美債的頭號(hào)買家，其后是日本和中國(guó)。

　　陳杰瑞分析，未來需要看美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)否兜底，考慮到目前的高額關(guān)稅和未來的減稅法案，提前降息或?qū)捤蓪⑹沟妹绹?guó)通脹存在失控的風(fēng)險(xiǎn)。理論上來講，穩(wěn)定物價(jià)和充分就業(yè)才是美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)，而改善財(cái)政狀況不在此范圍。而且一旦美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美債市場(chǎng)做出兜底的表態(tài)，恐引發(fā)市場(chǎng)更肆無忌憚的拋售。

　　多元配置、加大對(duì)沖趨勢(shì)明顯

　　面對(duì)不確定性，即使沒有明顯地“去美元化”，投資者也已開始未雨綢繆，嚴(yán)肅考慮多元化配置。

　　近年來，各國(guó)出口商的貿(mào)易順差大多以美元存款的形式保留，而非換成本幣；保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)也持有大量美元資產(chǎn)(尤其是美債)，但對(duì)沖的比例極低。多名國(guó)際機(jī)構(gòu)策略師對(duì)記者稱，提升對(duì)沖比例是正在發(fā)生的事。

　　瑞銀財(cái)富管理中國(guó)區(qū)主管呂子杰對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示：“客戶從原來的集中配置(美元資產(chǎn))轉(zhuǎn)向更精細(xì)化、分散的板塊投資。當(dāng)前美元走弱，盡管不會(huì)迅速貶值，但已成為重要警示，促使家族辦公室和超高凈值客戶重新思考持有美元資產(chǎn)的比例。如果美元弱勢(shì)持續(xù)，將對(duì)投資組合造成明顯影響。目前推薦配置一些強(qiáng)勢(shì)貨幣，如澳大利亞元、新加坡元以及其他亞太區(qū)貨幣，作為對(duì)沖手段，增強(qiáng)投資組合的穩(wěn)定性�！�

　　呂子杰稱，黃金已成為重要的“去美元化”工具。“金價(jià)目前已漲至每盎司3300美元，顯示其避險(xiǎn)與保值功能。不僅是紙黃金，配置實(shí)物黃金也是趨勢(shì)�！贝送猓�她還提及，早年幾乎被忽略的歐洲資產(chǎn)開始受到更多關(guān)注，尤其是食品、醫(yī)療等受益于老齡化趨勢(shì)的股票板塊存在較好的前景。

　　在亞洲市場(chǎng)，日本股市和中國(guó)香港股市亦受到全球關(guān)注。富達(dá)國(guó)際基金經(jīng)理喬治·埃夫斯塔霍普洛斯(George Efstathopoulos)對(duì)記者表示：“日本經(jīng)濟(jì)格局正在經(jīng)歷重大轉(zhuǎn)變，即低增長(zhǎng)、低通脹、低利率的長(zhǎng)期滯脹現(xiàn)象即將結(jié)束。由工資驅(qū)動(dòng)的通脹開始推動(dòng)內(nèi)需增長(zhǎng)，進(jìn)而打破數(shù)十年來經(jīng)濟(jì)停滯的情況，并改變消費(fèi)行為。日本中盤股具有吸引力，而且因其不受日元波動(dòng)影響，也是一項(xiàng)較為穩(wěn)健的投資選擇�！�

　　在他看來，中國(guó)可能是全球唯一同步保持寬松的貨幣、財(cái)政和監(jiān)管政策的市場(chǎng)。鑒于中國(guó)擁有較高的儲(chǔ)蓄率，受益于刺激國(guó)內(nèi)消費(fèi)政策的，不僅是港股，中國(guó)內(nèi)地的中盤股也應(yīng)會(huì)明顯受益。