不良房貸證券化加速 “銀行壓艙石”還穩(wěn)嗎？

　　作者 胡群

　　在金融供給側(cè)改革深化與房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)化解協(xié)同推進(jìn)的關(guān)鍵階段，不良資產(chǎn)證券化正成為商業(yè)銀行盤活存量、防控系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要制度工具。11月27日，渤海銀行(9668.HK)在中國(guó)貨幣網(wǎng)披露《渤鑫2025年第一期不良資產(chǎn)支持證券發(fā)行說(shuō)明書》，宣布發(fā)行總額2.9億元的不良個(gè)人住房抵押貸款A(yù)BS，優(yōu)先檔獲中債資信與聯(lián)合資信雙AAAsf評(píng)級(jí)。

　　近期以來(lái)，建設(shè)銀行(601939.SH)、中國(guó)銀行(601988.SH)、民生銀行(600016.SH)、中信銀行(601998.SH)、招商銀行(600036.SH)等多家銀行密集發(fā)行以不良個(gè)人住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)支持證券。這些產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高度相似：優(yōu)先/次級(jí)分層、固定利率、過(guò)手?jǐn)傔�，并依賴抵押物變現(xiàn)回收支撐現(xiàn)金流。盡管基礎(chǔ)資產(chǎn)均為“不良”狀態(tài)，但評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍給予優(yōu)先檔較高信用等級(jí)，理由集中于抵押物類型單一(均為住宅)、一二線城市占比較高、超額覆蓋機(jī)制完善等。

　　這一動(dòng)向背后，正值房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)承壓、居民杠桿高企、按揭不良率緩慢抬升的宏觀背景下。盡管監(jiān)管層通過(guò)LPR調(diào)降、存量房貸利率下調(diào)等政策緩解居民還款壓力，但銀行體系對(duì)不良資產(chǎn)的主動(dòng)管理意愿明顯增強(qiáng)。證券化正成為銀行轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、優(yōu)化報(bào)表、釋放資本的重要路徑。

　　不良房貸ABS發(fā)行常態(tài)化

　　當(dāng)前，不良個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券已進(jìn)入常態(tài)化發(fā)行階段。渤海銀行本期入池資產(chǎn)全部為截至初始起算日處于不良狀態(tài)的個(gè)人住房抵押貸款，整體預(yù)計(jì)回收率為40.26%。入池資產(chǎn)共計(jì)950筆，全部設(shè)定了房產(chǎn)抵押，抵押物市場(chǎng)評(píng)估總值達(dá)11.84億元。然而，在綜合考慮法拍折價(jià)、處置周期、區(qū)域流動(dòng)性等因素后，預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)的房地產(chǎn)變現(xiàn)價(jià)值僅為4.59億元。

　　更值得關(guān)注的是資產(chǎn)質(zhì)量指標(biāo)：本期證券入池資產(chǎn)加權(quán)平均逾期期數(shù)為15.95個(gè)月，損失類貸款占比高達(dá)56.60%。這一比例顯著高于同期建設(shè)銀行(3.09%)、中信銀行(11.42%)和中國(guó)銀行(17.64%)等同類項(xiàng)目，反映出底層資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)暴露程度更深，也一定程度上提高了債權(quán)回收的不確定性。

　　盡管如此，此類證券仍普遍采用“優(yōu)先/次級(jí)”分層結(jié)構(gòu)以實(shí)現(xiàn)內(nèi)部信用增級(jí)。渤海銀行本期優(yōu)先檔發(fā)行規(guī)模2.32億元，次級(jí)檔0.58億元，優(yōu)先檔占比約80%。類似地，民生銀行、中信銀行、招商銀行等近期項(xiàng)目?jī)?yōu)先檔占比均在75%–80%區(qū)間。銀行通過(guò)該結(jié)構(gòu)將大部分信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至次級(jí)投資者，同時(shí)滿足監(jiān)管對(duì)風(fēng)險(xiǎn)自留不低于5%的要求，從而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)不良資產(chǎn)的實(shí)質(zhì)性出表。

　　按揭資產(chǎn)“優(yōu)質(zhì)”標(biāo)簽面臨考驗(yàn)

　　開源證券研報(bào)顯示，按揭不良率絕對(duì)水平仍低，政策支持下按揭違約概率保持平穩(wěn)。按揭不良率雖整體上升但絕對(duì)水平仍較低，疊加 LPR 調(diào)降、存量按揭利率下調(diào)、利率定價(jià)機(jī)制完善 等政策支持，居民違約概率有望同步下降。

　　尤為值得關(guān)注的是，開源證券研報(bào)認(rèn)為，當(dāng)前按揭風(fēng)險(xiǎn)上升但仍處可控區(qū)間。按揭屬于商業(yè)銀行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，具有收益率高，風(fēng)險(xiǎn)低的特點(diǎn)。2025年中報(bào)上市銀行按揭不良整體上行，部分銀行上升幅度超20bp，但由于按揭抵押品充足，同時(shí)利率調(diào)降亦大幅緩解居民端還款壓力，降低了房貸客戶違約概率，因此，當(dāng)前按揭不良率絕對(duì)水平在各類零售貸款中較低，風(fēng)險(xiǎn)仍處可控區(qū)間。

　　個(gè)人住房貸款一直以來(lái)都是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)， 2021年以來(lái)受房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)暴露影響，不良率也在上升。國(guó)信證券研報(bào)認(rèn)為，目前個(gè)人住房貸款不良率仍未見(jiàn)頂。

　　不過(guò)值得指出的是，當(dāng)前不良房貸的回收高度依賴抵押物處置。渤海銀行、民生銀行等項(xiàng)目強(qiáng)調(diào)“抵押物全部為個(gè)人住房”“一二類城市占比較高”，試圖強(qiáng)化回收保障。但中信銀行項(xiàng)目披露，其入池資產(chǎn)中存在0.68%的非居住用房(主要為商鋪)，處置難度更大；招商銀行也提示“抵押率較高，覆蓋程度較低”。這表明，即便同為住房抵押，區(qū)域、類型、估值差異仍顯著影響實(shí)際回收。

　　此外，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境構(gòu)成另一重壓力。2024年GDP增長(zhǎng)5.0%，但居民可支配收入增速緩慢，部分區(qū)域杠桿率偏高。中債資信在多個(gè)項(xiàng)目模型中已納入“債務(wù)人還款能力承壓”的假設(shè)，反映出評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)長(zhǎng)期回收不確定性的審慎態(tài)度。

　　系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕

　　當(dāng)前不良房貸ABS的交易結(jié)構(gòu)普遍設(shè)置信用觸發(fā)機(jī)制、權(quán)利完善事件、服務(wù)機(jī)構(gòu)解任條款等，理論上可降低操作與法律風(fēng)險(xiǎn)。但多個(gè)銀行資產(chǎn)證券化發(fā)行說(shuō)明書同時(shí)提示三大共性風(fēng)險(xiǎn)：一是實(shí)際發(fā)行利率若高于預(yù)期，將侵蝕優(yōu)先檔兌付安全墊；二是抽樣盡調(diào)局限性可能導(dǎo)致個(gè)別資產(chǎn)瑕疵未被識(shí)別；三是宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)可能進(jìn)一步削弱債務(wù)人償債能力。

　　更深層的問(wèn)題在于，證券化雖幫助銀行實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)出表，但并未消除風(fēng)險(xiǎn)本身。若大量不良資產(chǎn)通過(guò)ABS轉(zhuǎn)移至非銀投資者(如理財(cái)子、基金、保險(xiǎn)等)，而后者缺乏專業(yè)催收與處置能力，則風(fēng)險(xiǎn)可能在金融體系內(nèi)二次擴(kuò)散。尤其當(dāng)房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)下行，抵押物價(jià)值縮水，超額覆蓋機(jī)制可能失效。

　　然而，市場(chǎng)也不必過(guò)度解讀這類事件。國(guó)信證券認(rèn)為，當(dāng)前存量撥備有助于未來(lái)幾年上市銀行整體凈利潤(rùn)保持穩(wěn)定。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)測(cè)算，上市銀行整體存量撥備應(yīng)該還可以釋放至少8000億元凈利潤(rùn)。如果按照中性偏悲觀的假設(shè)測(cè)算，比如假設(shè)未來(lái)幾年上市銀行整體每年收入增速為0，貸款每年增長(zhǎng)8%且不良生成率不變、非信貸減值損失增速與貸款減值 損失增速相同(相當(dāng)于假設(shè)資產(chǎn)減值損失每年增長(zhǎng)8%)，除減值損失外的其他成本及營(yíng)業(yè)外凈收支占收入的比例保持不變，所得稅率不變，則這些存量撥備足夠上市銀行銀行整體保持約四年凈利潤(rùn)不減少。